Auf der Sommerschule der Yale School of Management für chinesische Führungskräfte hatte der Bigwig Investment-Sprecher eine Botschaft: Versuchen Sie nicht, was wir getan haben. Charles Ellis, der Dozent, beaufsichtigte 17 Jahre lang das berühmte Investment Office von Yale als Vorsitzender des Investment Committee und weiß, welche Auswirkungen sein Erfolg auf die Menschen hat. Einige sehen das außergewöhnliche Ergebnis, wollen es duplizieren und ignorieren, was ihre Situation einzigartig macht. „Ich denke an eine der großen Zeilen in der Geschichte des Filmemachens“, sagt Ellis Institutional Investor in einem Interview und bezieht sich auf die gefälschte Orgasmus-Szene in When Harry Met Sally. „Ich werde bekommen, was sie hat.“Als Billy Beane Baseball durch den Einsatz von Analytik umgestaltete, revolutionierte Yale’s Endowment das Investieren. Nicht einfach, indem man besser war, obwohl es so war, sondern indem man insgesamt ein neues Modell schuf — was wiederum eine Bewegung hervorrief.
Der Architekt von Yales Modell ist David Swensen. Swensen, seit fast 35 Jahren Chief Investment Officer der Universität, hat eine ganze Generation von Stiftungs-CIOs nach seinem Vorbild erzogen und der Welt in seinem Erfolgsbuch die Strategie von Yale erklärt. Doch die größte institutionelle Anlagemaschine der Neuzeit, obwohl viel nachgeahmt, wurde fast nie repliziert. Legionen von US-Non-Profit-CIOs behaupten, sie „machen das Stiftungsmodell.“ Das sind sie nicht.
„David nahm sich die Zeit und sein Talent, um herauszufinden — auf eine Weise, die noch niemand herausgefunden hatte -, worum es bei Endowment Investing ging: dauerhafte Institutionen und ihre langfristige Gesundheit „, bemerkt Ellis. Als CIO fand Swensen die richtige Antwort auf die anhaltende Vitalität von Yale. „Es war neu, unkonventionell und anfangs für viele Menschen schwierig. Aber er erklärte es so gut, dass bald der gesamte Kontext des Stiftungsmanagements für immer verändert wurde.“
In seiner Sommerschulpräsentation argumentierte Ellis energisch gegen den aktiven Anlagestil, der Yale Billions und Swensen unter seiner Aufsicht zu einer Ikone machte. „Unangenehme Daten: Verlierer verlieren doppelt so viel wie Gewinner gewinnen „, erklärte eine Folie und stellte fest, dass die meisten Investmentfonds und Institutionen Verlierer sind. „Drehen Sie die Frage um“, las eine andere Folie. „Würden Sie jemals darüber nachdenken, aktiv zu werden, wenn Sie wissen: Höhere Gebühren, niedrigere Renditen, mehr Portfoliorisiko, mehr Managerrisiko, mehr Zeit, mehr Unsicherheit?“ Nachdem Ellis die chinesischen Führungskräfte davon abgehalten hatte, nach Yales Portfolio zu streben, gab er ihnen einen Blick hinein.
„Was Yale Endowment einzigartig macht:“
- Disziplin zu jeder Zeit
- Alles Eigenkapital
- Hausaufgaben vor den Sitzungen
- Liquiditätsgrenzen
- Rigoroses Politikportfolio
- Neue Manager
- Aktienkreditpolitik
- YALE
- Wochenende des Dankes
- 35 Jahre Netzwerk aufbauen
Das ist nur eine Auswahl von Ellis’Liste. Er schloss mit den drei letzten Zutaten in Yales außergewöhnlichen Ergebnissen:
- David Swensen
- David Swensen
- David Swensen
Und doch haben Investmentchefs und Treuhänder bei Stiftungen und Wohltätigkeitsorganisationen im ganzen Land die Renditen von Yale gesehen und entschieden: „Ich werde haben, was sie haben.“
Das offensichtlichste und abgeschlagenste Element von Yales Strategie ist seine radikale Wette auf private Märkte. Als Swensen die Wall Street verließ und 1985 die Stiftung von Yale übernahm, wurden laut der Organisation fast drei Viertel des 1-Milliarden-Dollar-Portfolios in US-Aktien, Anleihen und Bargeld investiert. Drei Jahrzehnte später übertrifft Yales 30-Milliarden-Dollar-Stiftung nur die Größe von Harvard, und traditionelle inländische Vermögenswerte machen weniger als ein Zehntel des Portfolios aus. Dieses Kapital fließt stattdessen in die Finanzierung von Leveraged Buyouts und Risikokapitalgebern, in den Kauf von natürlichen Ressourcen und Immobilien sowie in Hedgefonds-Manager. Und wo Yales Portfolio hingegangen ist, sind Amerikas Stiftungen und Stiftungen gefolgt.
Von den unzähligen Dingen von Yale zu imitieren, warum dieses? „Menschen sind Stimulus-Response-Tiere“, erklärt der Ökonom Paul O’Brien, ehemaliger stellvertretender CIO der Abu Dhabi Investment Authority. „Du fragst nicht, ob es funktioniert hat – du machst wahrscheinlich mehr davon.“ Im Vergleich zu passiven oder sogar traditionellen Long-Only-Investitionen macht es auch mehr Spaß. iShares nimmt Sie nicht zum Abendessen mit oder lädt Sie zu Konferenzen ein.“Der Anteil des gesamten US-Non-Profit-Geldes, das in Alternativen investiert wird, hat sich in den letzten 15 Jahren verdoppelt, so die National Association of College and Business Officers, der langjährige Vermesser des Sektors. Private Equity, Hedgefonds, Risikokapital, Immobilien und dergleichen machten 27,7 Prozent des investierten Vermögens von Stiftungen und Stiftungen im Jahr 2003 aus. Zum 30.Juni 2018 machten Alternativen mehr als die Hälfte aus (52 Prozent). Swensen verschmähte festverzinsliche Wertpapiere, und die Community kopierte ihn. Im Jahr 2003 hatten gemeinnützige Organisationen einen von fünf Dollar in Anleihen investiert (21,4 Prozent der Dollar-gewichteten durchschnittlichen Allokation der Institute). Seitdem haben sie die festverzinslichen Wertpapiere um mehr als die Hälfte gekürzt. Die durchschnittliche Allokation beträgt 7 Prozent bei Fonds mit mehr als 1 Milliarde US-Dollar.
Institutionen verfügen in der Regel über engagiertes Anlagepersonal bei etwa 1 Milliarde US—Dollar – dem Drei—Komma-Club -, während kleinere Fonds häufig ad hoc von Treuhändern oder CFOs verwaltet werden. Nicht zufällig ist das auch der Punkt, an dem Fonds versuchen, Yale zu sein. „Bemerkenswerterweise wurde das „Yale-Modell“, das die Ivy-Stiftungen in den letzten zehn Jahren dominierte, mit der gleichen Wachstumsrate von großen Stiftungen mit einem Vermögen von über 1 Milliarde US-Dollar und dem Rest der Ivies übernommen“, so die Forschung von Markov Processes International. Das quantitative Analyseunternehmen hat eine Methode zur Rücklösung von Portfolios entwickelt, bei der Renditen anstelle von matschigen, selbst gemeldeten Allokationen verwendet werden, und eine Studie für institutionelle Anleger erstellt. „Wir sehen, dass das Yale-Modell außerhalb der Ivies übernommen wird“, sagt CEO Michael Markov. „Der Trend ist da.“ Institutionen über 1 Milliarde US—Dollar sind mit der gleichen Rate — kopfüber – in Privatvermögen umgezogen, „aber die größeren Fonds dominieren die Rendite gegenüber kleineren Fonds“, erklärt er. „Der Ivy-Durchschnitt dominiert den Durchschnitt von über 1 Milliarde US-Dollar, und Yale dominiert alle. Ob die Analysten die globale Finanzkrise einbezogen haben oder nicht, der Trend ist genau der gleiche. Je größer der Fonds, desto größer die Renditen; kleinere Stiftungen, kleinere Renditen.“
Institutionen mögen mit diesen Schätzungen streiten, aber Daten und Logik unterstützen die Schlussfolgerung des MPI. Wenn Sie versuchen, einen Maserati aus Fahrradteilen zu bauen, wird es nicht sehr schnell gehen und es ist kein Maserati. Und vielleicht brauchst du ein Fahrrad.
Die Beraterin Anna Dunn Tabke hat im Laufe ihrer Karriere mit gemeinnützigen Institutionen zusammengearbeitet und mit diesem Missverhältnis von Ehrgeiz und Fähigkeiten gerungen. „Yale hat eine Marke“, sagt sie. „Selbst Stiftungen und Stiftungen, die keine Blue-Chip-Marke haben, möchten die gleichen Geschäfte wie Yale abschließen, was offensichtlich einige Herausforderungen mit sich bringt.“ Ihre Rolle als Beraterin ist es natürlich, Kunden dabei zu helfen, das zu bekommen, was sie wollen.
Aber kann das Stiftungsmodell mit 2 Milliarden US-Dollar und einem kleinen internen Team funktionieren? Tabke zögert.
„Es ist . . . sehr schwierig „, sagt sie. „Es gibt nur so viele wirklich gute Alternativen Manager, und sie sind überzeichnet. Die Leute schlagen ihre Türen ein.“ Der beste und oft einzige Weg, an diesen heiligen Türen vorbeizukommen, ist, bereits drinnen zu sein. Die durchschnittliche Managerbeziehung von Yale dauert 17 Jahre, Ellis stellt fest. In der Lage zu sein, große Schecks zu schreiben, hilft ebenso wie eine angesehene institutionelle Marke. Aber ohne beides klopfen Allokatoren einfach an Tür um Tür, bis ein Manager sie hereinlässt, und wiederholen dann den Vorgang, bis sie ihre Zielzuteilung erreichen. Mit so viel Geld, das in Vermögensverwalter fließt, machen Institutionen eine Menge Arbeit.
Die Allokation aus Bodensatz ist in privaten Märkten von Natur aus gefährlicher, betont Tabke. „Bei Private Equity gibt es eine große Kluft zwischen den Fonds mit der besten und der schlechtesten Performance. Wenn Sie es falsch verstehen, kann das sehr kostspielig sein. Sie können sich im Vergleich zu Ihren Kollegen in ein großes Loch stecken. Außerdem hilft es nicht, stark in illiquide Vermögenswerte zu investieren, wenn das öffentliche Portfolio zusammenbricht. Wenn eine Universität auf die Stiftung angewiesen ist, wird sie keine Gehaltsabrechnung machen. Kinder bekommen keine Stipendien.“Bei all diesen gut dokumentierten Fallstricken scheinen sich die Institutionen nicht selbst zu helfen. David Swensen hat den Markt geschlagen, und andere wollen auch. Kulturelle Dynamik hat sich um das Stiftungsmodell gesammelt – reduziert auf seine privaten Märkte Neigung – und Herden bietet Arbeitsplatzsicherheit, nach Tabke. „Ob es funktioniert oder nicht, du wirst fast das Gefühl haben, es versuchen zu müssen. Diejenigen, die sich für etwas anderes entscheiden, werden Karriererisiken eingehen. Ironischerweise hat David Swensen genau das getan. Er hat bewiesen, dass man das Erstaunliche erreichen kann, wenn man bereit ist, sich der Menge zu widersetzen.“
Aber du könntest auch gefeuert werden.
David Swensen schrieb Finanzgeschichte, bevor er eine Universitätsstiftung berührte. Während seiner sechs Jahre an der Wall Street nach Abschluss eines wirtschaftswissenschaftlichen Ph.D., Swensen orchestrierte den ersten Derivate-Swap. IBM hatte einen Mangel an Bargeld in US-Dollar und einen Überschuss von Schweizer Franken und D-Mark nach der Ausgabe von Anleihen, nach Gillian Tett Buch Fool’s Gold. Swensen lernte dies 1979 von seinem neuen Kollegen am Salomon Brothers Trading Desk und hatte eine Idee. Wenn eine Gegenpartei die europäischen Anleihen mit einer auf Dollar lautenden Emission abgleichen würde, könnte sie theoretisch einfach handeln und IBM vor dem physischen Devisenmarkt bewahren. Er zog es nach zwei Jahren Verhandlungen ab, und die Wall Street lief mit der neuen Technik. „IBM und die Weltbank sind zwei wirklich herausragende intellektuelle Kräfte, und dass sie — durch Davids Erklärung — verstanden haben, warum der Deal für sie Sinn machte, ist atemberaubend.“ Swensen wandte die gleiche methodische Kreativität an, um Yales Portfolio zu investieren, als die Aufgabe einige Jahre später in seinem Schoß landete.Yale-Wirtschaftsprofessor William Brainard rief Swensen laut einem Insider an: „David, du wirst die größte Gehaltskürzung nehmen, die jemals jemand gemacht hat, und du wirst die Stiftung verwalten. Und David sprach: Komm schon. Ich weiß nichts über die Verwaltung einer Stiftung. Bill sagte: Du weißt und ich weiß, dass du es herausfinden wirst, und wenn du es herausfindest, wirst du der beste Stiftungsmanager sein, den die Welt je gesehen hat.“ Brainard hatte in beiden Punkten Recht. Swensen nahm die Lohnkürzung – 80 Prozent, Berichten zufolge – und zog nach New Haven.
Privat hatte der junge Ökonom, der zum Händler wurde, einen Zauber des Hochstaplersyndroms. „Ich war skeptisch, weil ich keine Erfahrung im Portfoliomanagement hatte“, sagte Swensen 2009 während eines Mittagessens mit dem FT-Interview. „Ich erinnere mich, dass ich mich auch nach meiner Ankunft in Yale gefragt habe, ob sie es wirklich ernst meinen, mich für dieses Milliarden-Dollar-Portfolio verantwortlich zu machen, weil es wie eine enorme Menge Geld und eine große Verantwortung aussah, und ich bin mir nicht ganz sicher, warum sie mich dafür ausgewählt hätten.“ Er tauchte dennoch in das Unterfangen ein und verbrachte zwei oder drei Jahre damit, seine Hausaufgaben darüber zu machen, was für eine Stiftung funktioniert und warum.
Das von ihm entwickelte System geht weit über die alternativlastige Zuordnungsvorlage hinaus, die manche das „Yale-Modell“ nennen.“ In der Tat verbringen Menschen, die mit dem Fonds vertraut sind, viel mehr Zeit damit, über Risikomanagement, Managerbeziehungen und Portfoliokonstruktion zu sprechen, als darüber, wie groß ein Eimer Risikokapital sein sollte. Yales Arbeit zu diskutieren, als wäre es ein Portfolio-Rezept, macht Swensen verrückt, so ein langjähriger Mitarbeiter.
„Er kann es wirklich, wirklich nicht ertragen, wenn Leute das, was er getan hat, zusammenfassen und daher trivialisieren. Es ist wirklich kompliziertes Zeug „, sagt der Mitarbeiter. Dann imitieren sie jemanden, der es trivialisiert: „Das Yale-Modell: Was Sie tun müssen, ist eine Menge Hedge-Fonds und Venture und Private Equity und Immobilien. Die Prozentsätze sollten ungefähr so sein.‘ Das ist nicht der Ausgangspunkt. Das ist fast das Ende! Der Ausgangspunkt ist zu verstehen, was an dieser Institution einzigartig ist.“Die Ausgabenpolitik zum Beispiel steht vor jeder Diskussion über Investitionen in Swensens wegweisendes Portfoliomanagement. Das Buch ist im Wesentlichen ein Leitfaden für Yales Modell, das Swensen laut Ellis ‚Einführung widerwillig schrieb. Swensen war besorgt, dass kleinere Stiftungen nach Yales Renditen ohne die Ressourcen, um sie zu erreichen, begehren könnten. Genau das ist natürlich passiert, aber das Buch ist nicht schuld. Jede kleine Institution mit Swensen Ambitionen wahrscheinlich übersprungen den Abschnitt über Berater, zum Beispiel. „Berater äußern konventionelle Ansichten und geben sichere Empfehlungen ab“, argumentiert Swensen. „Die Auswahl von Managern aus der intern genehmigten Empfehlungsliste des Beraters ist ein schlechter Ausgangspunkt. . . . Kunden enden mit aufgeblähten, gebührengetriebenen Investment-Management-Unternehmen anstelle von flinken, renditeorientierten Unternehmerfirmen.“ Unterbesetzte CIOs stützen sich oft stark auf Berater und bezeichnen sie als“Erweiterung des Personals.“ Für Swensen, der die Privilegien seines Budgets anerkennt, sind sie ein „dysfunktionaler Filter“ und eine Abkürzung für harte Arbeit. „Wie bei vielen Abkürzungen enttäuschen die Endergebnisse.“Aber das vielleicht am meisten übersehene Prinzip von Yales Anlagestrategie ist die kalte und bescheidene Einschätzung der eigenen Institution. „Nur dumme Investoren verfolgen zufällige Versuche, den Markt zu schlagen, da solche zufälligen Versuche das Futter für die marktschlagenden Ergebnisse der qualifizierten Investoren liefern“, schreibt er. „Selbst bei ausreichender Anzahl von hochqualifiziertem Personal erfordern aktive Managementstrategien von Institutionen ein nicht institutionelles Verhalten, was zu einem Paradoxon führt, das nur wenige erfolgreich lösen können.“
Brian Neale ist stolz zu sagen, dass er nicht dem Yale-Modell folgt. Als Leiter der Investitionen für die University of Nebraska $2.5 Milliarden Portfolio, er lobt Swensens Erfolg und Innovation, sagt aber, dass seine Organisation andere Ziele als Yale hat, eine geringere Risikotoleranz und die „Darmstärke“, um eine derivatlastige Strategie zu betreiben, die für Nebraska richtig ist, aber weit von der Norm entfernt ist. „Ich denke, wir würden uns selbst verarschen – fast bis zur Wahnvorstellung -, dass wir das tun könnten, was Yale tut“, sagt Neale telefonisch aus Lincoln. „So viele Stiftungen und Stiftungen haben willkürlich oder spontan entschieden, dass sie das replizieren werden, was Yale tut. Das sieht man in anderen Bereichen des institutionellen Investierens nicht. Zum Beispiel wird die Entscheidung eines Pensionsplans, ob ein LDI eingeführt werden soll oder nicht, für diese Institution sehr eigenwillig sein.“
Für viele CIOs und Vorstände ist ihr Leistungsrang im Vergleich zu Kollegen wichtiger als die Erfüllung der besonderen Bedürfnisse ihrer Institutionen, glaubt er. Wettbewerbsfähige Menschen strömen zu Investitionen, und gemeinnützige Institutionen ziehen die höchste Stufe des Landes an. (Stiftungen und Stiftungen zahlen ansehnlich. David Swensen verdiente 4 Dollar.7 Millionen im Jahr 2017, während der CIO des New Yorker Pensionsfonds in Höhe von 199 Milliarden US-Dollar 350.000 US-Dollar verdiente.) Die Illusion, Yale — nur für ein Jahr – zu übertreffen, motiviert viele, Swensen in seinem eigenen Spiel zu schlagen. Eine zuverlässige Finanzierung der Gehaltsabrechnungen der Fakultät könnte das Ego nicht entsaften, aber darum geht es. „Sie werden am Ende Kapital für eine wirklich lange Zeit einsperren und exorbitante Gebühren an Manager zahlen, die sich letztendlich als enttäuschend erweisen können“, bemerkt Neale. Diejenigen, die das Modell erfolglos ausprobieren, bleiben auch dabei. „Ich denke, es gibt ein Zögern, eine Niederlage eingestehen zu wollen. Es ist ziemlich schwer, wenn dies Ihre Karriere ist, zu sagen‘ ‚Wir haben zehn Jahre lang versucht, dies zu tun, und ich habe die Bemühungen angeführt, und wir waren nicht erfolgreich.“ Sobald du drin bist, bist du drin.
Das Stiftungsmodell hat — und funktioniert — in Institutionen jenseits von New Haven, was zu seinem Reiz beiträgt. Eine private Datenbank mit US-Stiftungs- und Stiftungsrenditen zeigt ein Top-Dezil, das mit Devotees bestückt ist. Der Haken: Sie alle trainierten unter Swensen. Das MIT, die Princeton University, das Bowdoin College und die Packard Foundation werden von ehemaligen Yalies geleitet, und dies sind nur die besten Darsteller. Aber andere in dieser Elitegruppe – Universitäts- und Wohltätigkeitsfonds, die um Top—Ten–Positionen kämpften – stiegen ohne direkte Verbindungen nach Mekka auf, über Strategien, die von Swensens abweichen.
Als Ana Marshall 2012 CIO der jetzt 9,8 Milliarden Dollar schweren William & Flora Hewlett Foundation wurde, hatte sie dort mehr als ein Jahrzehnt damit verbracht, ein Portfolio im Stiftungsstil aufzubauen. Aber Hewlett ist eine Stiftung, die vom „H“ des Computerherstellers HP gestiftet wurde, und Marshall nahm Swensens Rat ernst. „Ich musste nehmen, was da war — das Stiftungsmodell, das Dave richtig für die Bedürfnisse von Yale erstellt hat – und es dann an das anpassen, wonach wir bei Hewlett suchen.“ Seine langfristigen Renditen konkurrieren mit denen von Yale und erfüllen, was noch wichtiger ist, die Mission der Stiftung.
Nirgendwo in dieser Mission ist es besser als ihre Kollegen, obwohl Marshall es mit fast allen von ihnen tut. „Es ist kulturell“, sagt sie über Intra-Endowment-Jockeying. „Es gibt immer noch viele Stiftungs-CIOs, die eine vergleichbare Leistung in ihrer Vergütung haben.“ Als Marshall vor 15 Jahren zu Hewlett kam, war sie von der kodifizierten Konkurrenz verwirrt. „Es gab die Ansicht, dass, wenn jemand in Stanford ein Student war, aber in Harvard zur Graduiertenschule ging, wenn Harvard Stanford schlägt, er Harvard eher den Dollar gab als Stanford.“ Das ist einfach eine Theorie“, betont Marshall. Harvard hat nicht nur die schlechtesten Zehn-Jahres-Renditen in der Ivy League, sondern rangiert laut der Datenbank auf Platz 113 von 118 großen US-amerikanischen gemeinnützigen Organisationen. Harvard bittet nicht um Spenden. Nichtsdestotrotz „ist es im Yale-Modell des Stiftungsmanagements immer noch sehr lebendig und gut, Peer-Performance zu haben“ in Gehaltspaketen.
Teamgröße und -zusammensetzung trennen Marshalls Aufgabe weiter von Swensens. Eine 10-Milliarden-Dollar-Stiftung hätte mit ziemlicher Sicherheit ein größeres Investitionspersonal, das von einer Pipeline der klügsten Finanzwissenschaftler der Universität gespeist wird. Die Erfolgsbilanz von Yale bei der Gewinnung institutioneller Führungskräfte ist unübertroffen. Auf die Frage, Swensens Vermächtnis zu definieren, antwortet Marshall: „Ich denke, seine Fähigkeit, Investoren zu machen. Er nimmt wirklich kluge Leute und gibt ihnen ein wirklich gesundes Verständnis für alle Aspekte des Investierens. Wenn überhaupt, habe ich versucht, das mehr als das Portfolio selbst zu modellieren.“ Marshall investiert dort, wo die Nachkommen von Yale und Swensen nicht investieren, und es hat für Hewlett funktioniert. „Ich schaue mir große Firmen an“, sagt sie. „Wir haben innerhalb von PIMCO einige enorm talentierte Mitarbeiter gefunden, die für uns individuelle Mandate ausführen. Ich leite Fixed-Income. Keiner von ihnen tut es, weil sie ihr Geld nicht für festverzinsliche Wertpapiere verschwenden wollen, aber ich denke, es ist wichtig.“ Laut Marshall schließen Yalies auch Relative-Value-Strategien aus – mit Ausnahme von Bracebridge Capital, Nancy Zimmermans Boston Hedge Fund und „Maybe Bridgewater“ Associates. „Jeder mag Nancy. Aber sie werden nichts anderes im Absolut-Return-Raum betrachten, weil Dave es nicht tut.“Das Hüten um Yale eröffnet Investoren wie Marshall viele Möglichkeiten, aber es stellt auch eine viel größere Bedrohung für Hewlett und Yale dar. Riesige öffentliche Pensionsfonds und Staatsvermögensvehikel haben den privaten Markt erwischt, und ihre riesigen Schecks konkurrieren mit der Fähigkeit selbst der Elite-Vermögensverwalter, Renditen zu erzielen.
„Das wirklich große Geld, das 20 oder 30 Prozent Privatpersonen zuweist — da bricht das Modell“, sagt Marshall. „Stiftungen und Stiftungen wollen das Gefühl haben, groß zu sein, aber das sind sie nicht. Die kanadischen Pensionsfonds und die großen Staatsfonds verfügen über eigene interne Teams, die immer mehr in direkter Konkurrenz zu unseren Private Equity Managern stehen. Ironischerweise fließt all dieses Geld in die Anlageklassen, die am stärksten von Kapazitätseinschränkungen betroffen sind.“
Der Anstoß für den Ansturm auf Privatvermögen ist aus Marshalls Sicht für große und kleine Institutionen derselbe. „FOMO. Sie schauen sich die Renditen an, die wir gepostet haben, und ihre Chefs sagen: ‘Warum hast du das nicht? Sie sind traurig.“ Viele Führungskräfte in der öffentlichen Altersvorsorge stehen vor einem mathematischen Problem, bei dem die einzige Lösung Private Equity ist. Wie ein Mitarbeiter eines öffentlichen Fonds kürzlich Marshall sagte, erfordert die Auszahlung von Rentnern wie versprochen eine jährliche Rendite von 7 Prozent, und der einzige Weg, wie das Modell der erwarteten Rendite 7 Prozent ausspuckt, besteht darin, 30 Prozent in Private Equity zu stecken. „Ich persönlich finde es verrückt“, sagt Marshall. „Aber ich denke, das ist ihr Job. Ob sie es für verrückt halten oder nicht, ist völlig irrelevant.“Wenn eine 2-Milliarden-Dollar-Wohltätigkeitsorganisation versucht, Yale zu sein und scheitert, ist es das Problem der Wohltätigkeitsorganisation. Wenn fünf öffentliche Pensionsfonds im Wert von mehr als 100 Milliarden US-Dollar das tun, ist das das Problem aller. Diese Milliarden werden kommen, und sie werden unweigerlich die hohen Renditen drücken, die Yale und andere seit Jahrzehnten geerntet haben. Dies verschärft das Größenproblem, mit dem Yale und andere Mega-Stiftungen bereits zu kämpfen haben. Marshall gibt zu, dass der „Sweet Spot“ ihrer eigenen Strategie zwischen 8 und 10 Milliarden US-Dollar liegt. Sie ist bei 9,8 Milliarden Dollar ausgereizt. Aber im Gegensatz zu Swensen, Stanford-Chef Robert Wallace und Seth Alexander vom MIT hat Marshall keine Flut von Spenden, die ständig zur Arbeit gebracht werden müssen. „Bei 30 Milliarden Dollar weiß ich einfach nicht, wie du es machst“, sagt sie. „Es ist eine Skalenfrage. Aber wenn jemand eine Chance hat, es zu knacken, sind es Rob und Dave und Seth.“ Charles Ellis kennt vielleicht das Innenleben von mehr Investmentorganisationen als irgendjemand sonst. Bevor er Yale beriet, half er, das Vermögen der Rockefeller-Familie zu investieren, arbeitete an der Wall Street und gründete Greenwich Associates, ein Strategieunternehmen, das Vermögensverwalter berät. Swensen ist nach seiner Erfahrung „leicht in den Top 1 Prozent“ der Führungskräfte. Ellis kennt viele herausragende Organisationen, „aber ich kenne keine Person, die es besser gemacht hat“, sagt er. „David ist ein außerordentlich rigoroser Denker und ein guter Leistungssportler.“
Swensen inspiriert zu Loyalität – in einem verblüffenden Ausmaß. Einer seiner Mitarbeiter scherzte halb: „Wenn Sie bei dieser Geschichte nicht das Beste geben, was Sie können, vergessen Sie nicht Ihre Knie.“ Swensen ist als netter Kerl bekannt, aber seine Freunde sind nicht über Kniescheiben in seiner Verteidigung. „Tragen Sie Ihre Schienbeinschoner.”